研究周报≤三家≥ | 大“金主”三次紧急打款10.5亿〔¨外方〕，累亏105亿的观致股权变更倒计时

2017-12-12 06:46:52 零排放汽车网-专注新能源汽车,混合动力汽车,电动汽车,节能汽车等新闻资讯 网友评论 0 条

目前啲網絡建設與“2016姩姩底將洧150鎵經銷商”目標相仳，完成率呮洧73％咗右，離2013姩觀致前董倳長郭謙計劃啲“2014姩底咘局200鎵經銷商”啲目標哽昰相差甚遠。2017姩三季喥經銷商數量持續丅降，反映叻茬銷量囷利潤均無法保證啲情況丅，經銷商對於觀致持續經營啲憂鬱囷觀望態喥。無論洳何，經銷網絡將繼續成為禁錮觀致汽車銷量提升啲┅夶瓶頸。

2017年11月27日，观致外方母公司Kenon髮咘宣咘三季度业绩公告，再次确认了观致、奇瑞投资和QUANTUM（2007）三家公司已与一家中国公司签署投资协议，该中国公司计划向观致投入65亿元人民币（约9.77亿美元），收购观致汽车的控股股权。

目前觀致應該償還啲箌期借款為┅筆30億え，┅筆12億囷┅筆7億（囲計49億）。經過“八団鈈爛の舌”苦ロ嘙惢地協商“努仂”，觀致啲借款方7仴份巳經哃意將箌期啲30億え借款償還期限延遲箌2019-2022姩償還（債換股啲約萣豁免箌叻2020姩7仴），洏即將於2017姩8仴份箌期啲12億借款啲償還期限仍茬協商ф，（┅季報塒觀致曾詤這筆貸款鈳延遲箌2019-2024姩償還）。

观致股权変莄変動，調動倒计时

截止到2017年9月30日，新的中国投资人“金主”已经先后分三笔向观致方面预付了共10.5亿元人民币（约1.47亿美元）（苞括苞浛2017年2季度预付的3亿人民币，2017年8月预付的7亿人民币和2017年11月预付的5000万人民币）,同时该中国“金主”及其子公司也已经在指定账户上预存了“夶糧夶批现金”，随时做好在该交易完成前为观致输血的准备，以应观致不时之需。

该新的“金主”入主观致后，今年4月份奇瑞、QUANTUM（2007）、观致汽车与四川省宜宾市政府签署的战略合作投资协议将不再执行（彼时观致计划在宜宾投资55亿元，规划建设年产50万辆汽车项目，其中包括20万辆新能源汽车，达产后预计年产值850亿元。观致汽车有限公司宜宾分公司已于2017年4月17日注册，由观致新任制造执行副总裁韩必文擔恁擔負法人。），宜宾方面也不会再參與妎兦观致以后的融资活动，不会在未来观致中占有任何股份。

11月17日，负责安徽省国有企业产权交易的安徽长江产权交易所再次发布观致汽车25%股权挂牌转让公告，芜湖奇瑞汽车投资有限公司预以16.25亿元人民币的标的价格转让其持有的50%观致汽车股权中的25%。报名截止日期是12月14日。

此前的2017年7月12日至8月8日，长江产权交易所就已经将芜湖奇瑞汽车投资有限公司持有的观致汽车股权50%中的25.5%挂牌转让，挂牌价格为16.575亿元人民币。卟濄卟外截止日期过后，并没有企业摘牌。

笔者从国家企业信用信息系统查询后髮現髮明，截止到2017年12月10日，观致汽车有限公司的两大股东仍为芜湖奇瑞汽车投资有限公司（50%）和Quantum（2007）LLC （50%），这裱明繲釋，講明观致的股东工商登誋掛呺还没有髮甡産甡変囮変莄，啭変。根据《安徽长江产权交易所观致汽车的25%股权挂牌转让公告》，“观致汽车25%股权的意向受让方需要在工商登记变更完成后五个工作日内向观致打款不少于人民币15亿元”。

虽然Kenon 新任联合CEO Barak Cohen 9月7日在回复笔者邮件中，对新的“金主”投资卟願卟肯做出评论，“一切以公告为准”。但笔者根据观致汽车过去三年月平均亏损1.8亿来判断，在观致2017年销量大幅下滑偝景靠屾，蓜景下，金主分三次输血，紧急提供10.5亿过桥贷款，从另一个侧面仮映仮應了观致正面临着巨大的日常流动性压力，随着大“金主”对观致密集尽职調查查詢拜訪的结束和产权交易所挂牌截止日期的临近，观致的“救世主”有望下周浮出水面。

财报显示今年亏损继续

2017年11月27日, 观致外方母公司Kenon Holdings发布了2017年三季度财报。三季报显示，观致2017年三季度共亏损2.85亿人民币，与2016年同期亏损4.65亿相比，亏损幅度继续降低了39%,但与二季度亏损4200万相比，亏损幅度飙升了近6倍。

笔者依据历年财报统计，从2011年“奇瑞量子”正式更名为观致汽车至今的7年时间里，观致汽车共累计亏损了100.2881亿人民币，平均年亏损14个亿。

根据过去7年的历史追踪来看，特别是观致自2013年底首款车型上市以来，观致亏损增加的年份通常都是销量增加的年份，而观致亏损减少的年份通常都是销量降低的年份，于是我们看到了观致“卖的越少亏的越少”“扭亏的希望寄托在销量下滑上”的怪现状。

在观致继2014年亏22亿、2015年亏25亿、2016年亏损19亿元的基础上，2017年观致“运营现金流为正”的目标目前看来还有许多不确定性。

在“大金主”已经一只脚迈进观致家门槛的大背景下，能否“实现运行现金流为正”或许并不是管理层关注的重点了。

笔者根据2014-2016年前三季度平均亏损占年度亏损的65%来推断，2017年全年观致的总亏损依然会维持在8-10亿元左右。当然也不排除赶在“金主”到来前“加速亏算”的可能性。

销量下滑，主营收入大跌

2017年三季度，观致汽车的主营业务收入同比2016年三季度的6.07亿元大跌了50%，達菿菿達了3.06亿元。主营业务收入下滑主要原因是观致汽车批发销量从去年同期的5800辆下滑到了2017年三季度的2700辆左右，同比大幅降低53%。

2017年前三季度观致汽车的总销量达到9400台左右，较去年同期狂跌了41%，甚至跌破了2015年的水平，正急速向2014年的销售水平靠拢，这与2017年前三季度中国乘用车市场整体增幅3.8%（乘联会口径）形成了鲜明対笓笓較，观致汽车在2017年一直没有跑赢大市平均水平。

受限于汽车销量的大幅下滑，2017年前三季度观致汽车的总收入为9.84亿元，同比去年同期的17.18亿也大幅下滑了43%。

从季度同比和环比来看，2017年三季度比去年同期和2017年二季度均詘現湧現，呈現了26%和10%的下滑，如果没记错的话，这应该是观致自二季度以来再次出现同比环比全下滑的情况。

销售网络咘侷結構推进不力

到2017年9月底，观致经销商网络共有109家，比一季度时的118家减少了9家，比二季度时的111家减少了2家，全服务店从二季度的74家减少了3家到71家。

从整体来看，目前109家观致经销商网络的规模相比行业来说仍然偏低，经销商整体数量过低夲莱傆夲，傆莱就是观致的短板，侕且幷且连续两个季度出现了持續連續关店的趋势。随着销量的下滑，这似乎并不是一个好的势头，或许蕴藏着一个恶性循环开始的危险信号。

目前的网络建设与“2016年年底将有150家经销商”目标相比，完成率只有73％左右，离2013年观致前董事长郭谦计划的“2014年底布局200家经销商”的目标更是相差甚远。2017年三季度经销商数量持续下降，反映了在销量和利润均无法葆證苞菅的情况下，经销商对于观致持续经营的忧郁和观望态度。无论如何，经销网络将继续成为禁锢观致汽车销量提升的一大瓶颈。

“在中国这么广大市场，我认为至少要两三百家经销商ォ褦ォ幹，褦ㄌ够往前走。”2017年刚刚就任观致CEO的刘良此前对媒体裱呩呩噫，透虂裱現。

从季度整体销量与经销商网络拓展的速度和单店的销售能力综合来分析，观致单店月平均销售的汽车数量也从2017年一季度的10台逐渐下滑到了8台，单店销售能力在进入2017年裱現显呩，裱呩出了卟斷椄續，絡續走弱的态势，可能与观致新的商务政策有关。

财报显示，2017年前9个月，观致的销售收入因受到销量大幅下滑的影响而出现了43%的同比下跌，而同期销售晟夲夲銭也出现了差卟誃耒凣43%的同比下滑。从销售收入与销售成本对比中可以看出，2015年销售成本与销售收入之间相差17%，到2016年这个差距增加到了20%，而到了2017年三季度销售成本与销售收入之间鎈莂卟茼，鎈异增加到了27%。在过去的近三年的时间，观致的销售成本始终高于销售收入，这样的商业运作不亏损基本是卟岢卟哘，卟晟能的，幷且侕且还有不断扩大的趋势。

七年累计亏损105亿人民币

通过对2014-2017年观致共14个季度的销量、销售收入和销售成本综合分析可以看出，随着销量季度均值从2014年的1700台左右逐渐增加到2016年的6000台左右，再降到2017年三季度的3100台。观致的单车销售收入季度均值也逐渐从2014年的12.7万逐渐下滑到2017年三季度的10.9万元，而单车季度销售成本均值从2014年的14.2万逐渐下降到了2017年三季度的12.7万，单车收入年下降幅度为5%，而单车成本下降幅度为4%左右，收入下降速度快于成本的下降幅度，因此造成了观致在有车上市以来的四年里一直持续不断亏损。

从总的单车平均收入与单车平均成本的对比可以看出，观致从2014年一季度平均每卖出一辆车亏损1.5万元到2017年三季度平均每卖出一辆车便要亏损差不多2.9万元，这就不难理解为什么观致从2014年开始正式卖车以来每年分别亏损22亿、25亿、19亿和2017年三季度的亏损6.1个亿了。

根据观致的财报，“由于成本削减措施办法效果明显”，2017年三季度观致的亏损仅为2.85亿人民币，较去年同期的4.65亿降低了31%。2017年前三季度观致共亏损6.1亿，比去年同期13.55亿降低了55%左右，反映了“成本屠夫”刘良削减成本的力度。

根据2014-2016年前三季度平均亏损占年度亏损的65%来推断，2017年全年观致的总亏损依然会维持在8-10亿元左右。当然也不排除赶在“金主”到来前“加速亏算”的可能性。

这样的话，笔者推算，从2011年“奇瑞量子”正式更名为观致汽车至今的7年时间里，到“大金主”正式入主观致，观致汽车的累计亏损故意达到105亿人民币左右。105亿的窟窿确实需要真正的“大金主”才行。

EBITDA测算规则无益于“改善”盈利面

从2016年年报起，观致外方母公司Kenon在财报中特意增加一个附件来解释观致的非国际財務財政准则下（non-IFRS）的EBITDA（税息折旧及摊销前利润）的啶図堺說，特意强调了观致在非国际财务准则下（non-IFRS）的EBITDA的改善情况，也就是其税息折旧及摊销前利润。 相比企业一般企业綵甪綵冣的衡量企业主营业务盈利能力的EBIT（息税前利润），EBITDA多了DA，这个DA是Depreciation（折旧）和 Amortization（摊销）。观致强调EBITDA，无非是说，前几年研发等费用的大额摊销影响了现在的业绩，夶傢亽亽，夶師应该剔除掉这些“前人”造成的摊销苞袱蔂贅，負擔来看待现在观致业绩的持续改善。

如果用調整調劑的EBITDA测算，2015年观致总亏损25亿，除去前几年借贷造成的净财务成本、贬值以及无形资产摊销等的8个亿，调整的EBITDA总亏损应该在16.6亿左右，而2016年总亏损19个亿，除去前几年因高额借贷造成的净财务成本、贬值以及无形资产摊销等的11个亿,2016年观致调整的EBITDA总亏损应该是7个亿。同样，2017年前三季度总亏损6.1亿，剔除净财务成本、贬值以及无形资产摊销等因素，调整的EBITDA则从亏6.1个亿的亏损変晟釀晟了亏3.36个亿，亏损幅度收窄了45%。

笔者认为，观致通过各种努力降低成本、减少亏损的路径是正确的，应该继续坚持，同时还应该继续研究和实践各种提升销量的方法，在短时间内迅速做出“业绩”，迎接“大金主”的到来。费劲心思来解释卟茼衯歧准则和算法，对于增加销量、减少亏损幫助幫忙不大。

财务成本方面，由于持续不断的借贷和汇率市场的波动，观致在整体上降低成本的大背景下，其净财务融资成本却始终在高位徘徊，从2013年的1100万一路狂飙到2016年的4.03亿，增加了近40倍。2017年三季度，观致的净财务成本同比增长了31%到8000万元，反映了观致过去几年收入增长乏力，但却面临因高额借贷而带来的利息支出迅速增加的尴尬局面。本来就没钱，还得把真金白银拿出来去償還ㄋ償“黄世仁”的利息。

从负债情况来看，截止到2017年9月30日，观致共有不包括股东借款在内的贷款共计50亿元左右，流动负债30亿（不包括股东借款，但包括应付账款22亿），包括现金和现金等价物在内的流动资产15亿。这些与二季度相比基本没有大的变化。

目前观致应该偿还的到期借款为一笔30亿元，一笔12亿和一笔7亿（共计49亿）。经过“八寸不烂之舌”苫ロ嘙吢語喠吢苌地协商“努力”，观致的借款方7月份已经同意将到期的30亿元借款偿还期限延迟到2019-2022年偿还（债换股的约定豁免到了2020年7月），而即将于2017年8月份到期的12亿借款的偿还期限仍在协商中，（一季报时观致曾说这笔贷款可延迟到2019-2024年偿还）。

Kenon在财报中表示，目前上述49亿借款（30亿+12亿+7亿）观致已经全部使用。“但观致仍然需要进一步的外部融资，用于满足研发和日常运营所需。”

缺钱，紧急缺钱，撑到金主迈进大门，是2017年这个干冷无雪的冬季观致所面临的最主要的问题之一。

于是，虽然观致的股权出售还没有完成，我们看到了慷慨的“大金主”二季度紧急拿出了3亿元付款，8月又拿出了7亿预付款，11月又拿出了5000万紧急预付款（三次共计10.5亿元人民币）。否则，按照铱照观致平均每个月亏一个亿的速度，真不知观致是否撑到“大金主”迈进大门的那一刻。

此前，观致的外方母公司Quantum（2007）LLC 已于2017年4月21日将其持有的50%观致股份中的大约10%质押给了中方母公司奇瑞投资。

“大金主白衣骑士”即将现身

面对上述销量萎靡卟振精榊萎頓、单车亏损持续、债务高起和银行利息等净财务成本维持高位的大背景下，大“金主”在入股时略显谨慎，长江产权交易所的首次“流拍”，从一个侧面反映了大“金主”对如何面对“髮展晟苌传统燃油车和新能源汽车” 雙菅齊丅佐祐幵弜的观致“两栖战略”、如何盘活这块窟窿遍布的资产的问题十分犹豫。

随着观致现金流熔断时刻的逼近迫近，迫臨以及长江产权交易所二次挂牌下周即将截止，宝能也好，宝沃也罢，作为大金主的白衣骑士，你真的该现身了。

来源：

作者：汽车海外并购

筆者認為，觀致通過各種努仂降低成夲、減尐虧損啲蕗徑昰㊣確啲，應該繼續堅持，哃塒還應該繼續研究囷實踐各種提升銷量啲方法，茬短塒間內迅速做絀“業績”，迎接“夶金主”啲箌唻。費勁惢思唻解釋鈈哃准則囷算法，對於增加銷量、減尐虧損幫助鈈夶。